中金厦门安居REIT(508058)投资价值分析报告：被低估的租赁市场 被忽略的优质资产_世界热资讯
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中金厦门安居REIT（508058.SH）是首批上市的3 只保租房REITs 产品之一。我们认为，厦门市租赁住房市场发展潜力被投资人广泛低估，其独特的低住宅供给、高人口流入、高房价水平特征使其租赁住房市场需求显著高于同类型城市，而底层资产高度稀缺的区位条件和已经得到充分验证的运营能力将有望推动基金实现长期稳定的业绩表现。当前保租房REITs 板块估值水平显著低于同类型产品，长期配置价值凸显，我们给予中金厦门安居REIT 1.35 倍P/经调整NAV 目标估值，对应基金目标市值为16.3 亿元，对应基金每份额目标价3.25 元，对应基金2023 年预期现金分配率为3.2%，首次覆盖，给予“买入”评级。
租赁住房行业空间广阔，保租房REITs 板块发力在即。当前多主体供给、多渠道保障、租购并举已经成为了我国最明确的住房体系改革方向。我们预测到2030 年全国城镇租房人口将达到2.68 亿人，年租金规模约4 万亿元，10 年复合增长率将达到11%，其中机构化租赁住房总租金规模或超过8000 亿元。在巨量需求的背景下，“十四五”期间保障性租赁住房的供给放量将成为行业发展破局点，我们测算40 个核心城市新建或改建保租房潜在需求或超过1800 万套，而今明两年预计行业将迎来第一轮保租房建设落地高峰。在行业大发展背景下，保租房REITs 板块将迎来发展机遇，已公告年报的产品表现充分显示了保租房项目高运营稳定性、低运营成本和低经营杠杆的核心特征。当前保租房REITs 产品市场规模占比不足6%，总体仍处于供不应求状态。我们预计在政策高度支持与投资者高度关注的共同推动下，保租房REITs 板块将进入快速发展阶段。
被低估的厦门租赁住房市场。七普数据显示，福建省34.1%的城镇家庭户居住于租赁住房中，远高于全国21.1%的平均水平，叠加当地32.9%的流动人口占比和超过10 万元的人均GDP 水平，我们认为福建省租赁住房行业发展现状和潜在发展条件与北京、上海、广东、浙江等区域同时位列全国第一梯队。而厦门作为福建省核心城市，其城镇化率高达90%，人口吸引力指数（GDP 占全国比例/人口占全国比例）长期保持高位，叠加厦门仅次于深圳、上海、北京的房价收入比，我们认为其中长期租赁住宅市场发展潜力被显著低估。我们测算至2025 年厦门市保租房潜在需求规模将达到48.5 万套，明显高于厦门市“十四五”期间计划新增保租房21 万套的总量。此外，受空间及发展历史等客观条件限制，厦门存量住宅用地供给不足，城中村用地占比较高，高品质租赁住宅较为稀缺。基金底层资产所在的集美区作为过去20 年厦门人口净增长总量最大的区域，未来规划保租房新增供给不足，预计将有效支撑底层资产长期稳定运营。
稀缺区位条件叠加突出运营能力带来超预期首次业绩，底层资产运营稳定性强。基金底层资产位于厦门市集美区核心区域，紧邻厦门市主干交通网络，生活配套齐全，周边高校及产业分布集中，潜在就业及租房需求较大。运营方面，截至2022 年底，产品底层资产园博公寓和珩琦公寓平均租金单价仅为周边可比项目的68.5%和75.6%，资产评估单价仅为周边可比项目的25.8%和27.0%，租金吸引力及租金回报率双高。在2022 年项目在超过一半租约到期的前提下顺利完成续租及换租，截至2022 年底项目出租率高达99.2%，同时实现了平均租金的有效上调，贡献了上市后超预期的首次业绩。以可比区间比较，基金2022 年实际完成的营业收入、EBITDA、净利润和可供分配金额分别较招募说明书预测提升22.7%、27.5%、56.8%和10.7%。我们相信，在潜在需求巨大的市场、优质稀缺的资产、专业且拥有明确激励的运营管理方的共同推动下，基金底层资产将有望取得长期稳定的运营表现，并为基金份额持有人 持续贡献超过同类产品的高水平回报。
风险因素：资产持续运营时间较短的风险；相关支持性政策变化影响运营稳定性及利润率的风险；区域市场供需情况变化影响底层资产运营的风险；底层资产维修及改造增加非预期大额成本支出的风险。
估值具备吸引力，长期配置价值凸显。截至2022 年4 月24 日，基金最新P/经调整NAV 估值水平不足1.2 倍，2023 年预期现金分配率为3.7%，估值水平显著低于其他保租房REITs 产品或其他产权类REITs。我们认为厦门独特的低住宅供给、高人口流入、高房价水平特征使其租赁住房市场需求显著高于同类型城市，而底层资产高度稀缺的区位条件和已经得到充分验证的运营能力将有望推动基金实现长期稳定的业绩表现。综合考虑绝对估值法及相对估值法估值结果，考虑保租房REITs 产品当前整体处于较低估值区间的现状，我们给予中金厦门安居REIT 1.35 倍P/经调整NAV 目标估值，对应基金每份额目标价3.25 元，对应基金目标市值为16.3 亿元，对应基金2023 年预期现金分配率为3.2%，首次覆盖，给予“买入”评级。
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